VC Knowledge Sharing
October 15, 2021
ทำความรู้จัก Perpetual Swap นวัตกรรม

ผลิตภัณฑ์ทางการเงินในตลาดซื้อขายล่วงหน้าหรือที่เรียกว่าตลาด Futures ในการเงินแบบ Centralized finance นั้น ถือได้ว่าเป็นเรื่องที่เป็นที่รู้จักกันโดยปกติ เป็นเครื่องมือหนึ่งที่ใช้ในการทำสัญญาซื้อขายล่วงหน้าด้วยการส่งมอบสินค้าที่ซื้อขายในอนาคตที่ช่วงเวลาหนึ่ง ๆ ด้วยการตกลงกันที่ราคาปัจจุบันและตั้งเป็นการประกันราคาที่ระดับราคาซึ่งทั้งสองฝ่ายจะพึงพอใจร่วมกัน โดยสามารถใช้การ leverage กล่าวคือการไม่จำเป็นต้องจ่ายเงินเป็นมูลค่าสัญญาแต่จ่ายเพียงบางส่วนและมีการใช้หลักประกันอื่น ๆ มาค้ำสัญญาซื้อขายล่วงหน้าเอาไว้ ซึ่งสินค้าดังกล่าวอาจเป็นได้ทั้งเงินตราสกุลต่างประเทศ, ยางพาราแผ่น, ทองคำ, น้ำมัน, หรือสินค้าอื่น ๆ ตามแต่ที่ผู้ซื้อและผู้ขายจะตกลงกัน โดยมากมักจะเกิดเนื่องจากความต้องการในการลด Market Risk ในรูปแบบต่าง ๆ อาทิ ความเสี่ยงด้านอัตราแลกเปลี่ยน, ความเสี่ยงของตลาดที่เกิดจากการแปรปรวนของราคาสินค้า, ความเสี่ยงจากการจัดหา Supply เพื่อบริหารความเสี่ยงในการบริหารจัดการคลังสินค้าต่างๆ

1200x800 Perpetual Swap 01.png


อย่างไรก็ตามด้วยการใช้วิธีการ Leverage ดังกล่าวเบื้องต้นนั้นทำให้ผู้ซื้อสัญญา ​Futures สามารถนำเงินส่วนที่เหลือที่ไม่ได้จ่ายครบถ้วนไปทำการหาผลตอบแทนต่าง ๆ ได้ ในขณะที่เจ้าของสินค้าจะต้องแบกรับต้นทุนในการดูแลรักษาสินค้าจนกว่าจะถึงกำหนดส่งมอบหรือที่เรียกว่า Carry fee ทำให้ผู้ซื้อสัญญาต้องจ่ายเงินเป็นค่า Basis Premium หรือ Contango เพื่อชดเชยต้นทุนส่วนดังกล่าวของผู้ขาย ทำให้ราคาของ Futures contract จะสูงกว่าราคา ณ ขณะเวลานั้น ๆ (Spot price + Premium) และจะกลับมาเท่ากันอีกครั้งเมื่อถึงวันส่งมอบสินค้าจริง

แต่นั่นเป็น Futures contract ที่เราคุ้นเคยกันในตลาด Centralized finance ทั่วไป หากมองที่ตลาดการเงินยุคใหม่อย่าง Decentralized finance ในโลกของ Cryptocurrency ความแตกต่างจะเกิดขึ้นเมื่อการส่งมอบสินค้าจริงไม่จำเป็นต้องเกิดขึ้นในตลาดแห่งนี้ แต่หากต้องส่งมอบเป็น Token สกุลต่าง ๆ ก็ทำได้ง่ายดายกว่าโลกการเงินแบบ traditional เป็นอย่างมาก และประกอบกับความสามารถในการ Leverage ในตลาดทำให้มีนักเก็งกำไรที่มองเห็นโอกาสในการทำกำไรจากส่วนต่าง ด้วยเหตุนี้เองจึงทำให้เกิดผลิตภัณฑ์ทางการเงินใหม่ที่เป็นนวัตกรรมทางการเงินซึ่งกล่าวได้ว่าเป็นนวัตกรรมที่เริ่มต้นจากโลกของ Crypto อย่างแท้จริง นั่นคือ Perpetual Futures หรือ Perpetual Swap เนื่องจากไม่จำเป็นต้องมีการส่งมอบ แทนที่จะต้องเสียค่าใช้จ่ายในการขยายเวลาของสัญญา Futures ไปเรื่อย ๆ (rollover) ซึ่งมีทั้งค่าธรรมเนียมและค่าใช้จ่ายอื่น ๆ ในการดำเนินการก็ทำให้สัญญา Futures ดังกล่าวเป็นสัญญาที่ไม่มีระยะเวลาสิ้นสุด หรือไม่มีกำหนดวันส่งมอบสินค้าไปเสีย

ถึงแม้ว่าการกำหนดวิธีการดังกล่าวเบื้องต้นเป็นการลดต้นทุนการต่อสัญญา แต่ก็สามารถมองได้ว่า การที่ไม่มีวันส่งมอบสินค้าเช่นนี้ จะทำให้มูลค่าของ Future value หรือที่ในตลาด crypto เรียกว่า Mark กับมูลค่า Spot หรือ Index value ถ่างกันออกไปเรื่อย ๆ กลายเป็น asset 2 ชนิดที่ต่างมีมูลค่าเป็นของตัวเองโดยสิ้นเชิง ซึ่งเพื่อแก้ปัญหาดังกล่าวนั้น จึงมีการคิด Funding fee ออกมาเป็นมาตรการที่ใช้กดดันให้ราคากลับเข้าหากันเหมือนในตลาด Traditional

โดยหลักการของ Funding fee จะแบ่งเป็นดังนี้ หากราคา Mark สูงกว่า Index ผู้ซื้อ (ที่เรียกว่า Long) สัญญาดังกล่าวต้องจ่ายเงิน Funding fee ให้ผู้ขาย (ที่เรียกว่า Short) ซึ่งถือเป็นการลงโทษที่ทำให้หากผู้ที่ Long ไม่ต้องการเสียเงินก็ควรขายสัญญาเพื่อปิด Position ดังกล่าว หยุดการจ่ายค่าธรรมเนียมที่จะเกิดขึ้นต่อไปเรื่อย ๆ ไม่สิ้นสุดจนกว่าราคาจะลงมาเท่า Index price หรือมีการปิด Position และเมื่อมีการขายสัญญาก็จะมีผลทำให้ราคาค่อย ๆ ลดลง และกลับเข้าสู่ราคา Index Price อีกครั้ง และในทางกลับกันหากราคา  Index สูงกว่า Mark ก็จะทำให้เกิดผู้จ่าย Funding fee ที่สลับสถานการณ์กัน โดยการ Hedging ที่เกิดขึ้นอาจมีสาเหตุเนื่องจากข้อจำกัดในเรื่องระยะเวลาที่ต้องถือเหรียญไว้ หรือการนำเหรียญไปหาผลตอบแทนในตลาดอื่นได้สูง แต่ยังต้องการทำการ Hedging เพื่อลดความเสี่ยงของการเปลี่ยนแปลงราคาของเหรียญในอนาคต

ซึ่งแม้ว่า Funding fee จะถูกคิดขึ้นมาเพื่อปรับกลไกตลาดให้ทำงานตามที่ควรจะเป็น แต่เนื่องด้วยความใหม่ของ Perpetual Futures ซึ่งเพิ่งถูกคิดค้นขึ้นมาน้อยกว่าหนึ่งทศวรรษ จึงทำให้ยังไม่มีวิธีการคิด Funding fee ที่เป็นมาตรฐานกลาง แต่ละผู้ให้บริการแลกเปลี่ยนเหรียญ เช่น Binance หรือ FTX  ก็จะมีวิธีในการคิด Funding fee เป็นของตัวเอง ผู้ลงทุนจึงควรตระหนักและศึกษาให้รอบคอบก่อนการลงทุน

แต่หากดูที่การเติบโตของตลาด Futures บนโลก DeFi จะพบว่ามีการเติบโตอย่างมีนัยยะสำคัญ จากเมื่อเดือนมีนาคมของปี 2020 ซึ่งทั้งตลาดมีมูลค่า Open interest ณ เวลานั้นอยู่ที่ 12,000 ล้านบาท เมื่อเดือนเมษายนของปี 2021 ที่ผ่านมา มูลของ Futures ขึ้นไปสูงถึง 81,000 ล้านบาท ก่อนจะตกลงมาตามการ crash ของตลาด Crypto เมื่อเดือนมิถุนายน 2021 ที่ผ่านมา โดย Nominal value ปรับฐานลงมาเหลือ 30,000 ล้านบาท ซึ่งก็ยังแสดงให้เห็นทั้งความเติบโต และการมีปฏิกิริยาตอบสนองตามวัฏจักรของตลาดอย่างชัดเจน โดยแต่เดิมนั้นผลิตภัณฑ์นี้เป็นนวัตกรรมทางการเงินที่ถูกสร้างขึ้นโดย BitMex ก่อนจะมีสภาพเป็น Fragmented Market อย่างที่เห็นในปัจจุบัน เพื่อให้เห็นภาพขนาดของตลาด หากเปรียบเทียบจำนวน Futures contract ของ Thai Futures Exchange (TFEX) หรือตลาดซื้อขายล่วงหน้าของไทยซึ่งมี 3.4 ล้านสัญญา กับจำนวน Futures Contract ของเฉพาะ Bitcoin ไม่รวมเหรียญอื่น ๆ ก็มีสูงถึง 10 ล้านสัญญา แต่อย่างไรก็ตาม หากนำไปเทียบกับ Chicago Market Exchange (CME) ซึ่งมีจำนวนสูงถึง 51.3 ล้านสัญญา จะพบว่า Traditional market ยังคงโตกว่าโลก DeFi อยู่มาก

แต่ถึงกระนั้นก็ยังคงมีการเกิดขึ้นของนวัตกรรมทางการเงินใหม่ ๆ ของโลก DeFi อีกมากมาย เช่น Alpha Finance ที่กำลังอยู่ในช่วงทดลองการทำให้ Funding fee ถูกรวมไปอยู่ในราคาของ Futures contract หรือ การแปลงสัญญาเป็นการ Tokenize เพื่อให้เกิดการเปลี่ยนมือของเจ้าของสัญญาได้โดยง่าย รวมถึง นวัตกรรมที่ได้รับการเอ่ยถึงของ Injective Protocol ซึ่งเป็นที่น่าสนใจว่าจะสามารถนำ Perpetual Futures นี้มาให้กับสินค้าหรือสินทรัพย์ Non-crypto ได้หรือไม่ จะสามารถเปลี่ยนการส่งของจริง ๆ เป็นการจ่ายด้วยเงินสดแทนเพื่อให้การซื้อขาย Futures contract มีความไร้พรมแดนโดยไม่ต้องสนใจเรื่องของ Logistics ได้หรือไม่ ในอนาคตยังมีนวัตกรรมทางการเงินใหม่ ๆ อีกมากมายที่รอการพิสูจน์และนำมาใช้เพื่อเพิ่มทางเลือกและผลิตภัณฑ์ทางการเงินให้แก่ผู้บริโภคต่อไปไม่รู้จบในอนาคตที่กำลังเดินทางมาถึงนี้